金山軟件 (03888)  主要從事遊戲研發及提供網絡遊戲、手機遊戲及休閒遊戲服務;提供雲存儲及雲計算服務;設計、研發及銷售推廣辦公軟件產品及服務。雷軍、求伯君、騰訊控股有限公司 (00700)是主要股東,分别持有股份佔總股本13.31%、8.23%、8.13%。

截至二零一七年十二月三十一日止年度業績公告
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2018/0321/LTN20180321659_C.pdf

2017年收益增加35.0%。公司擁有人應佔溢利人民幣32.02億。每股基本盈利人民幣2.46元。

金山軟件2017-16年度分部資料如下:


以上數據有幾點可留意:

  1. 娛樂軟件 - 為最大收入分部,佔總銷售予外部客戶60.2%較上年度增長22.6%,而佔整體分部業績128%同比只增加6.4%,分部業績率43.6%比上年減少-6.6%;
  2. 雲服務 - 為最大增長分部,佔總銷售予外部客戶25.7%較上年度增長80.8%,但虧損持續;
  3. 辦公軟件及服務以及其他 - 佔總銷售予外部客戶14.1%較上年度增長32.3%,而佔整體分部業績26.3%同比增加19.2%,分部業績率38.3%比上年減少-4.3%;
  4. 娛樂軟件、雲服務、辦公軟件及服務收入雖然增加,但分部業績反而倒退,因為分部業續率下降和雲服務持續虧損;
  5. 娛樂軟件競爭只有越來越大,經過了幾年的高速發展, 經營會越來越困難;
  6. 雲服務增長強勁,但也是集團最不確定性的因素;
  7. 辦公軟件及服務暫時佔比最少,但收入穩定性應該是最高,不過國內翻版盛行,要客戶自願付費始終要些時間。

公司基本因素


金山軟件財務報告包括了
  1. 非持續經營業務年度溢利╱(虧損)
  2. 其他虧損,淨額
以下列表是撇除以上項目,但沒有調整所產生的遞延稅項,所淨下的利潤計算。


從以上五年財務比率,股東回報率、邊際利潤率、資産回報率五年來差距比較大,不太穩定。應該是集團業務不斷改變,一些分部有盈利,一些分部虧損造成盈利上落比較大。

集團現金流強勁,一直是淨現金公司,不過淨負債/股東權益比率不斷下降。

FORS:8/12

再看看五年營運數據,收入五年來持續增長,但毛利率一直下跌,應該是業務競爭越來越大。

FORS 和上一年度一樣8分,表示集團業務只是持平,沒有什麼突破,暫時未有注意價值。

股票估值


因為盈利不穩定,金山軟件比較難估值,如果用分部估值法可得出大慨估值,但參考歷史上下波幅出入頗大。如果以五年平均 P/E 計算,不過上下差距也比較大,大約22.0-44.5倍,現價大約$20.75 P/E 26.8倍,市值大約$288億。

5月23日集團公佈 截至二零一八年三月三十一日止三個月業績公告 ,第一季收益增加4.0%。公司擁有人應佔溢利減少-50%。每股基本盈利人民幣0.09元減少-50%。


網絡遊戲收入明顯下降,雖然雲服務、辦公軟件及服務收入增加,但研究及開發成本、銷售及分銷開支、行政開支也大幅增加,整體業績比較差。

預計2018年每股盈利減少10%到$0.6963,估值上下限便是$15.3-30.1,現價預期 P/E 29.8倍,在估值中間偏下位置。

從以上五年週線圖,股價由2013上升之後,便呈然大型上落市型態,直到業務穩定,持續增長,股價可能也只是在15-30元之間上落。

(權益披露: 筆者於執筆時持有上述股票相關權益,但不排除隨時減持)